Kupfer – Flop dann Top

Was ist Kupfer?

Kupfer ist ein weiches und verformbares Metall, das in der Industrie verwendet wird:

• elektrische Drähte und Kabel aufgrund ihrer Leitfähigkeit
• Sanitär-, Industriemaschinen- und Baumaterialien aufgrund ihrer Langlebigkeit, Bearbeitbarkeit, Korrosionsbeständigkeit und ihrer Fähigkeit, mit hoher Präzision gegossen zu werden
• viele aufstrebende und saubere Technologien, wie Solarzellen und Elektrofahrzeuge

Produzenten

Grösster Produzent von Kupfer ist Chile ( 28.5 %) gefolgt von Peru (11%), China (8.5%), Dem. Rep. Kongo, USA, Australien, Russland, Zambia, Mexiko, Kazakhstan und Kanada.

Im Jahr 2020 betrug die Weltproduktion ca. 20 Mio Tonnen.

Starke langfristige Fundamentaldaten

Wir sind langfristige Kupfer-Bullen. Unter der Voraussetzung, dass die Welt nicht in ein finsteres Zeitalter zurückfällt, steht Kupfer im nächsten Jahrzehnt ein explosives Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage bevor. Es wird erwartet, dass sich die weltweite Nachfrage bis 2035 in einem noch nie dagewesenen Tempo verdoppeln wird, angetrieben durch den Trend zur Elektrifizierung in den Entwicklungsländern und die Energiewende in den Industrieländern. Um die Nachfrage zu decken, müsste das Primärangebot in den nächsten zehn Jahren von derzeit 25 Millionen Tonnen um schätzungsweise 9,7 Millionen Tonnen pro Jahr steigen. Anders ausgedrückt, und um dies in eine historische Perspektive zu stellen, wird die Menschheit in den nächsten 28 Jahren voraussichtlich dieselben 700 Millionen Tonnen abbauen, die sie in den letzten 5.000 Jahren abgebaut hat. Dafür wären Investitionen in Höhe von etwa 23 Mrd. $ sowohl für die Erweiterung von Minen als auch für neue Projekte auf der grünen Wiese erforderlich.

Natürlich sollte man das langfristige Bild, das relativ klar und vorhersehbar ist, nicht mit dem kurzfristigen Bild verwechseln, das viel stärker von Rauschen und Unsicherheit geprägt ist. Der Kupferpreis ist im Zeitraum von Juni bis Juli erheblich gesunken. Seitdem hat er sich wieder auf 3,8 $ pro Pfund erholt, aber er bleibt weiterhin durch makroökonomischen Gegenwind belastet, einschließlich Rezessionsängsten, geldpolitischer Straffung und deren Auswirkungen auf den Immobilienmarkt sowie einer deflationären chinesischen Immobilienblase.

Unserer Meinung nach war der rasante Rückgang im Sommer übertrieben und wurde eher durch Spekulationen auf dem Papiermarkt als durch die tatsächliche Angebots-/Nachfragedynamik verursacht. Es ist jedoch schwierig, in den nächsten Monaten optimistisch für Kupfer zu sein.

Der Hauptgrund dafür ist, dass der Kupferpreis wie bei allen Rohstoffen von der zusätzlichen Nachfrage beeinflusst wird. In den letzten 20 Jahren kam die zusätzliche Nachfrage hauptsächlich aus China. Heute entfallen auf China etwa 50 % der weltweiten Kupfernachfrage, und allein der chinesische Immobiliensektor macht etwa 20 % der gesamten chinesischen Nachfrage aus. Der Immobiliensektor befindet sich derzeit in einer massiven Finanzblase, die die KPCh anscheinend langsam zu entleeren beabsichtigt. Trotz der kürzlichen Aufhebung der schädlichen Nullzinsbeschränkungen bleibt die chinesische Nachfrage also unsicher. Hinzu kommen die Tatsache, dass die Auswirkungen der geldpolitischen Straffung noch auf die Realwirtschaft durchschlagen müssen, die Möglichkeit einer Rezession und eine deutliche Verlangsamung des Wohnungsneubaus in den USA: Es ist unklar, woher die zusätzliche Nachfrage kommen soll, um die Preise in die Höhe zu treiben. Wenn es also keine Überraschungen auf der Angebotsseite gibt, glauben wir nicht, dass Kupfer bereit ist, seinen Anstieg in Richtung der Marke von 5 $ pro Pfund fortzusetzen.

Aber, ein häufig von Kupferbullen vorgebrachtes Argument ist, dass der physische Markt derzeit sehr angespannt ist.

Ein weiteres Argument, das iwir nicht sehr überzeugend finden, ist, dass der Welt das Kupfer ausgeht, was durch die sinkenden Erzgehalte in den Minen rund um den Globus belegt wird.

Dasselbe Phänomen lässt sich bei den meisten anderen Metallen und sogar Energiequellen beobachten. Wenn die reichhaltigeren Minen erschöpft sind, steigen die Preise und die Rentabilität des Bergbaus nimmt zu, was die Entwickler dazu veranlasst, nach neuen Quellen für das Element zu suchen und neue Methoden zu dessen Gewinnung zu entwickeln. Argumente über den “Peak of Copper” haben sich ebenso wie die über den “Peak of Oil” in der Vergangenheit immer wieder als falsch erwiesen. Außerdem gibt es derzeit weltweit schätzungsweise 700 Millionen Tonnen an bekannten Reserven, die bereits zu den derzeitigen Preisen wirtschaftlich abgebaut werden können. Dies würde ausreichen, um den prognostizierten Bedarf bis 2050 zu decken. Das Problem liegt also nicht in der Knappheit der Primärquellen, sondern in den jahrelang geringen Investitionen der Industrie, die wiederum durch niedrige Preise und ein feindliches politisches Umfeld motiviert sind.

Im Gegensatz zum kurzfristigen Gegenwind sind die Fundamentaldaten für einen langfristigen Bullenmarkt weiterhin intakt. Ab Mitte des Jahrzehnts dürfte der Kupfermarkt eindeutig in ein Defizit übergehen und das Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage deutlich werden. Bis dahin wird es wahrscheinlich zu spät sein, um einen Anstieg der Kupferpreise zu vermeiden, da die Entwicklungszeiten lang sind und massive Investitionen erforderlich sind, um neue Anlagen in Betrieb zu nehmen. Es sei darauf hingewiesen, dass jede kurzfristige Schwäche des Kupferpreises das Problem nur noch verschärfen wird, da sich Projekte verzögern oder gestrichen werden.

Ein weiterer Grund für die Enttäuschung auf der Angebotsseite ist die Tatsache, dass das Angebotswachstum derzeit durch eine Reihe von externen Kräften beeinträchtigt wird. Zu diesen Kräften gehören: strengere Umweltvorschriften, komplexere Genehmigungsverfahren, höhere Steuern, höhere Inflation, erhöhte politische Risiken, Unterbrechungen der Lieferkette und angespannte Arbeitsbeziehungen. Leider können sich Kupferprojekte diese zusätzliche Belastung kaum leisten. Heute wird geschätzt, dass der Bau einer Kupfermine von der Genehmigung bis zur Produktion durchschnittlich 16 Jahre dauert. In Entwicklungsländern kommt zu den technischen Herausforderungen noch das politische Risiko höherer Steuern und der Enteignung hinzu; in Industrieländern kommen noch die Schwierigkeiten des Genehmigungsverfahrens hinzu, das häufig politischen Launen unterliegt und nicht durch einen klaren Rechtsrahmen geregelt ist. Zum Beweis sei nur an folgende Fälle erinnert: das Twin Metals-Projekt in Minnesota, das Pebble-Projekt in Alaska und das Arctic-Projekt, ebenfalls in Alaska. Es ist nicht verwunderlich, dass sich die Bergbaugiganten gezwungen sehen, in weniger entwickelten Ländern zu investieren, auch wenn sie dabei besondere politische Risiken eingehen. Ich interpretiere die Entscheidungen von Barrick (GOLD), mit Reko Diq nach Pakistan zu expandieren, und von Rio Tinto (RIO), mit Oyu Tolgoi in die Mongolei zu gehen, in diesem Licht.

Metall vs. Minen

In Anbetracht der vorangegangenen Diskussion stellt sich nun die Frage, wie sich Anleger langfristig an den Kupferpreisen beteiligen können. Der einfachste Weg führt über die Aktien der großen Kupferproduzenten oder über COMEX-Futures für ein Engagement in den Rohstoff selbst.

Es ist ein oft wiederholtes Mantra, dass die Produzenten dazu neigen, den Rohstoff in einem Bullenmarkt zu übertreffen und in einem Bärenmarkt unterdurchschnittlich zu entwickeln. In Anbetracht der Tatsache, dass die Produzenten mit zunehmenden politischen und operativen Risiken konfrontiert sind, darunter korrupte Gerichtsbarkeiten, Umweltaktivismus, Unterbrechungen der Lieferkette, höhere Steuern und strukturelle Inflation, besteht meiner Meinung nach eine begründete Wahrscheinlichkeit, dass dieser Zyklus anders verlaufen könnte, d. h. die Rohstoffe könnten die Produzenten übertreffen.

Weitere Statistiken und Daten vom National Minerals Information Center.

Dies gilt insbesondere für Kupfer, da die Inbetriebnahme neuer Anlagen mit hohen Kosten und langen Fristen verbunden ist. Dies wiederum erhöht die Wahrscheinlichkeit eines “copper squeeze”. Wenn die Preise irgendwann in den nächsten zehn Jahren deutlich ansteigen, werden die Anleger in den zugrunde liegenden Rohstoff erhebliche Renditen erzielen. Anleger in Minenaktien haben jedoch möglicherweise nicht so viel Glück. Zunächst einmal besteht, wie im Fall von Öl gezeigt, immer das Risiko einer höheren Besteuerung. Wenn Kupfer zu einem strategischen Metall erklärt wird, ist es nicht so abwegig, dass den Kupferproduzenten im Falle einer Verknappung überhöhte Gewinnsteuern auferlegt werden könnten. Außerdem neigen die Rohstoffpreise dazu, sich umzukehren, und die Erzeuger brauchen längere Zeiträume mit höheren Preisen, um davon zu profitieren. Im Falle eines plötzlichen Anstiegs der Kupferpreise sehe ich daher einen Vorteil darin, das physische Metall selbst zu halten. Das gleiche Argument könnte man auch auf Uran und Edelmetalle anwenden.

Copper HG Terminkontrakt oder CPER Index fonds

Kupfer-Futures sind wahrscheinlich die bessere Option, aber für Anleger, die keinen Zugang zu ihnen haben, ist der United States Copper Index Fund CPER eine Alternative. Der Copper Index Fund (ETF) ist ein börsengehandelter Fonds, der versucht, die täglichen prozentualen Veränderungen des SummerHaven Copper Index Total Return nach Abzug der Verwaltungskosten nachzubilden. Der Referenzindex basiert auf einer Anzahl (entweder einem oder drei) von in Frage kommenden Kupfer-Futures-Kontrakten, die so ausgewählt werden, dass die Backwardation maximiert und der Contango minimiert wird, während der liquide Teil der Futures-Kurve erhalten bleibt (derzeit basiert er beispielsweise nur auf dem Kontrakt vom März 2023). Der Index ist regelbasiert; Einzelheiten zur Methodik finden Sie hier. Er wird monatlich neu gewichtet, so dass auch der CPER jeden Monat neu gewichtet wird. CPER verfügt über eine angemessene Liquidität (er wird an der NYSE im Durchschnitt mit rund 125 Tausend Einheiten gehandelt) und eine akzeptable Kostenquote (0,88 %).

Unter der Haube hält CPER ein Portfolio aus Kupfer-Futures-Kontrakten und anderen kupferbezogenen Instrumenten wie Terminkontrakten und Swaps. Die Kontrakte sind durch Barmittel, Barmitteläquivalente und kurzfristige US-Staatsanleihen besichert. Die aktuelle Liste der Bestände finden Sie hier.

Es ist wichtig zu betonen, dass das Anlageziel nicht darin besteht, dass der Nettoinventarwert oder der Marktpreis den Spotpreis von Kupfer in Dollar abbildet. Das Ziel besteht vielmehr darin, die prozentuale Veränderung des Referenzindexes über einen Zeitraum von einem Tag nachzubilden. Aufgrund von Umschichtungen und Contango/Backwardation kann sich der CPER schlechter oder besser als der Spotpreis entwickeln. Die folgende Grafik zeigt die Wertentwicklung des CPER, seines Referenzindex und der Kupfer-Spotpreise in den letzten 10 Jahren.

It is also important to understand that, since CPER is an exchange-traded security, its shares can trade at either a discount or a premium to NAV. Typically, however, they trade within 200 basis points from NAV. The following plot shows a distribution of its deviations from NAV over the last quarter. Currently, they are trading at a small discount of 0.43%.

Zusammenfassung

Die kurzfristigen Aussichten für Kupfer werden durch Rezessionsängste, eine straffere Geldpolitik und die unsichere chinesische Nachfrage getrübt. Die langfristigen Fundamentaldaten bleiben jedoch intakt. In Anbetracht des Ungleichgewichts zwischen Angebot und Nachfrage, das sich bis zur Mitte des Jahrzehnts voll entwickeln dürfte, ist es sehr wahrscheinlich, dass die Preise gegenüber dem derzeitigen Niveau erheblich anziehen werden, was zu einer Kupferverknappung führen könnte. Diese Möglichkeit beruht auf den Besonderheiten des Kupfermarktes, der mit hohen politischen und operativen Risiken behaftet ist. Aus diesen Gründen ist es auch wahrscheinlich, dass sich der Kupferpreis besser entwickeln wird als ein diversifizierter Korb von Bergbauunternehmen.

Der United States Copper Index Fund ist ein börsengehandelter Fonds, der in kupferbezogene Derivatkontrakte investiert. Für US-Anleger, die ein direktes Engagement in das physische Metall anstreben, ist er eine gute Alternative zu Futures.

Da der CPER im Gegensatz zu Aktien von Förderunternehmen keine Dividende ausschüttet und eine geringe Kostenquote aufweist, sollte man die Opportunitätskosten einer Anlage in diesen Fonds berücksichtigen. Meines Erachtens ist das Timing entscheidend: Die Haltedauer für solche Instrumente sollte relativ kurz sein, z. B. einige Monate bis ein Jahr. Daher sollten alle Sterne perfekt ausgerichtet sein. Ich glaube, dass der Zeitpunkt kommen wird, aber noch nicht gekommen ist.